השוק בארה”ב הגיב טוב לצעדי החזרה לשגרה הכלכלית במהלך השבוע, אך נראה כאילו התיקון דילג על החברות הפיננסיות. זה לא בהכרח מפליא. החברות הפיננסיות תמיד מאחרות בתיקון. ראינו את זה גם במשברים קודמים בעבר ובמיוחד במשבר הגדול של 2008. יש הרבה סיבות לכך, ונקדיש לזה פוסט בנפרד בעתיד.
אני לא אוהד גדול של המגזר הפיננסי, אבל יש מחיר לכל דבר וברקשייר (BRK-B) (BRK-A) היא בין המניות הטובות ביותר בענף בהפרש גדול. בכל מקרה, לתיק יש חשיפה רבה למניות צמיחה וטכנולוגיה, כך שהוספת ערך מסוים בכספים הגיוני מבחינת גיוון ופיזור סיכונים.
הערכת חסר של יתרונות היחסיים של החברה
כולם מכירים את ברקשייר האת’ווי, יודעים מה היא עושה, מכירים את מקבלי ההחלות והמנהלים, אך החברה לא מוערכת מספיק כיום. הערכה נמוכה מדי ליתרונות היחסים או החפיר (“MOAT”) אם נשתמש במילותיו של ווארן באפט. יתרונות שיש רק לה ונובעים מאופי פעילותה.
לברקשייר יש גישה להון בשפע בעלות נמוכה במיוחד ולפרקי זמן ארוכים. המנוף הזול הזה הוא היתרון הגדול של החברה מבחינת יכולתה לייצר תשואות אטרקטיביות על ההון לטווח הרחוק.
ברקשייר היא אוסף מגוון של עסקים איכותיים שנבחרו על ידי וורן באפט עצמו לאורך השנים. החברה פועלת בשווקים וסקטורים שונים הנחשבים בעיקרם כסולידיים. זה מספק יציבות וגיוון לחברה כולה. אך נראה כי משקיעים מפספסים את העובדה שהשלם שווה יותר מסכום חלקיו.
חברות הביטוח מקבלות את הפרמיות מראש ומשלמות תביעות בהמשך. לפעמים, תשלומים אלה יכולים להשתרע על פני מספר שנים, ואפילו עשרות שנים. וורן באפט מכנה את הכסף הזה כ “הצף הכסף” (“the float”).
גם אם הכסף אינו בבעלות ברקשייר, החברה יכולה להשתמש בו כדי להשקיע לטובתה עצמה לטווח הארוך, וזה עושה את כל ההבדל בכל הקשור להגדלת התשואות.
לברקשייר הת’אווי יש גישה לסכומי כסף גדולים בעלות הון נמוכה במיוחד לאורך זמן ארוך במיוחד. החברה משקיעה הון זה בהשקעות ערך ארוכות טווח. גישה זו למינוף בעלות נמוכה היא יתרון אסטרטגי עצום, המשפר את יחס סיכון תשואה לעומת חברות פיננסיות אחרות בעלות הון יקר יותר.
במאמר מחקר שכותרתו “אלפא של באפט”, מנתח אנדראה פרציני את התשואות הבולטות של ברקשייר לטווח הארוך על סמך הקריטריונים של וורן באפט לבחירת מניות. באפט מתמקד בחברות באיכות גבוהה, כלומר עסקים רווחיים וצפויים עם תוצאות מוכחות לאורך זמן. באפט גם אוהב לקנות מניות המוערכות בצורה אטרקטיבית על ידי מדדים שונים, כמו בטא מתחת לממוצע ותנודתיות נמוכה.
אסטרטגיה זו מייצרת בדרך כלל תשואות סולידיות עם סיכון נמוך, אך מה שמגדיל את התשואה הסולידית לתשואות גבוהות הרבה יותר היא העובדה שההשקעות נעשות במינוף ארוך טווח, גבוה וזול. זה מה שבאמת ייצר את העושר המסיבי למשקיעי ברקשייר לאורך השנים. הגישה של החברה למינוף בעלות נמוכה היא הדבר הייחודי שקיים רק בברקשייר. מינוף זול המאפשר לה להשקיע ביחס סיכון תשואה טוב יותר מהרבה חברות אחרות. מתוך מאמר המחקר:
“אם יחס שארפ שלו טוב מאוד אך לא סופר-אנושי, איך הפך באפט בין העשירים בעולם? התשובה היא שבאפט שיפר את תשואותיו על ידי שימוש במינוף, וכי הוא דבק באסטרטגיה טובה במשך תקופה ארוכה מאוד, שרד תקופות קשות בהן אחרים אולי היו נאלצים למכור בכל מחיר. אנו מעריכים כי באפט מיישם מנוף של 1.7 , ומגביר את התשואה העודפת באותה פרופורציה. לפיכך, הישגיו הרבים כוללים את היכולת והמיומנות לפעול במינוף משמעותי ובסיכון מבוקר במשך מספר עשורים.”
לברקשייר הת’אווי יש גישה ל”הצף” כסף לטווח הארוך, וזה מאפשר לה להעצים את התשואות מהשקעותיה. איכות עסקית, פיזור תיקים וגישה למינוף זול הופכים את ברקשייר הת’אווי לעסק ייחודי באמת מבחינת יכולתו לייצר תשואות אטרקטיביות לאורך שנים ועשרות שנים.
הערכת חסר שווי החברה
התרשים שלהלן מראה את התפתחות יחס מחיר המניה לערך בספרים של ברקשייר הת’ווי לאורך השנים. היחס שעומד כרגע על 1.25, מציב את המניה במחיר אטרקטיבי במונחים היסטוריים.
בהשוואה לשוק, המחיר כיום נראה אפילו משכנע יותר. ה S&P 500 נסחר כיום ביחס של מחיר מניה ממוצעת לערך בספרים של 3.2 .
מניית ברקשייר הת’אווי כמעט ולא נסחרה ביחס למחיר לספרים מתחת ל -1.2 בשנים האחרונות. באפט אמר בעבר כי יחס מתחת ל -1.2 נמוך מדי עבור ברקשייר, ועל החברה לרכוש מחדש מניות אם הערכת השווי יורדת מתחת לרמה כזו. זה כמובן יצר תמיכה חזקה במחיר מניה מעל לערך הספרים הגבוה פי 1.2.
החברה ביצעה בעבר רכישות אפילו במחיר מניה הגבוה במעט מ 1.2 לערך בספרים. לבאפט כללים ברורים מאוד לרכישת מניות : לחברה צריך להיות מספיק די מזומנים, והמניה חייבת להיות מוערכת בחסר באופן משמעותי בשוק.
סגן יו”ר ברקשייר וראש תחום פעילות הביטוח, אג’יט ג’יין, רכש באמצע 2019 כמעט 20 מיליון דולר במניות ברקשייר עבור התיק האישי שלו, כשיחס מחיר מניה לערך בספרים היה בקירוב 1.3. אג’יט ג’יין נתפס כיורש אפשרי של באפט, והוא בבירור יודע הרבה על החוסן הכלכלי העומד בבסיס עסקי החברה.
סיכוניים עיקריים
ישנם גורמי סיכון רבים שיש לקחת בחשבון בברקשייר הת’אווי. הדבר הבולט ביותר הוא אולי שבאפט הוא בן 88 וצ’רלי מונגר בן 95. שניהם במצב בריאותי מצוין לגילם, אבל המציאות היא שבאפט ומונגר לא יהיו בסביבה לנצח כדי לנהל את ברקשייר הת’אווי.
עם זאת, באפט ומונגר עובדים על תכניות הירושה מזה מספר שנים. החברות הפרטיות של ברקשייר מנוהלות בצורה מבוזרת, וטד ווסלר וטוד קומבס צברו ניסיון של כמה שנים בניהול תיק ההשקעות הסחירים של ברקשייר.
באפט ומונגר בלתי ניתנים להחלפה, כמובן. אבל ברקשייר חזקה מספיק כדי להמשיך לשגשג לאורך השנים והעשורים הבאים.
עם שווי שווי שוק של יותר מ 480 מיליארד דולר, ברקשייר הת’אווי הגיע לגודל המקשה לייצר תשואות גדולות מבסיס כה גדול. גודל יכול להיות מגבלה מבחינת הצמיחה, אך זה לא ימנע מברקשייר לצמוח בקצב שנתי מעל 10% בטווח הארוך. לא יהיה ריאלי לצפות לתשואות מתפרצות גבוהות יותר כמו בחברות צמיחה.
לסיכום
במילים פשוטות, ניתן לומר כי התשואה לבעלי מניות בברקשייר הת’אווי יהיה בסופו של דבר תלוי בשני משתנים עיקריים: כיצד הערך הפנימי של החברה מתפתח לאורך זמן והערכת השוק לערך פנימי זה.
המניה נסחרת כיום ביחס מחיר מניה לערך בספרים של 1.2, וקשה להעלות על הדעת תרחיש בו ברקשייר נסחרת בפחות מ -1.2. משמעות הדבר היא שפוטנציאל לירידת ערך מוגבל למדי ברמות הערכה הנוכחיות.
הטבלה שלהלן מתארת את הצמיחה בערך בספרים, מחיר המניה, והשוואה ל S&P 500. משנת 1965 ועד סוף שנת 2018 ברקשייר צמחה בערך בספרים ב 18.7% לשנה. משנת 2007 עד 2017, שווי הספרים של החברה עלה ב -11% בשנה וזה כולל ירידה של 9.6% בשנת 2008, שהייתה השנה הגרועה ביותר עבור החברה בתולדותיה.
מכיוון שהערך הפנימי צריך לצמוח בקצב מהיר יותר מהערך בספרים, לגמרי הגיוני שברקשייר יכולה בקלות להמשיך ולהגדיל את ערכה הפנימי ב- 10% עד 15% לשנה בטווח הארוך.
גילוי נאות: אינני יועץ השקעות. כתבתי את המאמר הזה בעצמי, הוא מביע את דעותי שלי ואין בו בגדר המלצה לבצע פעולה בנייר ערך. אינני מקבל שום תמורה ואין לי קשר עסקי עם חברה אשר מניה מוזכרת במאמר זה. השקעות בניירות ערך כרוכה בסיכון.אחריות על כספכם היא שלכם בלבד.
