מה קרה ב 2022?
אחת הירידות החדות אי פעם בהיסטוריה עבור מניות צמיחה, בעיקר בשל תנאי השוק ולא בשל גורמים ספציפיים הקשורים בבסיס העסקים של החברות.
מדוע זה קרה?
הרקע הבסיסי להתרחשויות ב 2022 הוא סביבת מאקרו איומה שהוחרפה על ידי טעויות במדיניות המוניטרית של הפד. הפד טעה בהערכות גובה האינפלציה והימשכותה ואיחר בהעלאות הריבית. משכבר החל להעלות את הריבית עשה זאת במהירות ואגרסיביות שלא פסקו גם כשהנתונים מראים על ריסון האינפלציה.
העלאת ריבית פוגעת הכי קשה בהערכות המחיר של מניות צמיחה. שנת ירידה תהיה סבירה בהקשר זה, אך היקף הירידות אינו פרופורציונלי מנקודת מבט ארוכת טווח.
מה יקרה מכאן?
מניות הצמיחה זולות מבחינה היסטורית, נתוני המאקרו ישתנו במוקדם או במאוחר וישמשו רוח גבית בשנים הבאות. זוהי הזדמנות יוצאת מן הכלל עבור משקיעים לטווח ארוך במניות צמיחה.
למה לא מכרת?
בהסתכלות לאחור הלוואי והייתי מוכר, השוק הדובי הזה הפחית את שווי התיק הלאסולידי בכ 36%. עם זאת, ההיסטוריה מלמדת שתזמון השוק ומכירה עקב הערכת שווי בלבד נוטים להזיק לעתים קרובות יותר מאשר להועיל. זה היה עובד בשנת 2021, אבל זה בדרך כלל לא עובד בעקביות. זו הסיבה העיקרית שבדרך כלל אני מגדר או מוכר רק כאשר הערכות השווי יקרות במיוחד.
כמה זמן תיקח ההתאוששות?
אנחנו לא יכולים לדעת בוודאות, אבל שווקים דוביים עבור מניות צמיחה היו בעבר עניין של מספר חודשים או כמה רבעונים. עם זאת, השוק הדובי הנוכחי ארוך ועמוק הרבה יותר מהקודמים. בהסתכלות על 2008 כנקודת התייחסות, רוב מניות הצמיחה חזרו לשיא של כל הזמנים תוך מספר רבעונים ולא יותר משנתיים במקרים הגרועים ביותר.
מה עושים עכשיו?
הזדמנויות מסוג זה במניות צמיחה מתרחשות רק כמה פעמים בקריירת השקעות. סבלנות וקור רוח יכולים להביא לעושר גדול, כשתיאבון הסיכון של המשקיעים יחזור ואתו גם מעבר כספים למניות הצמיחה. יחד עם זאת ,לעולם אל לנו לחרוג מרמת סובלנות הסיכון שלנו, וגיוון הוא כלי חיוני מנקודת מבט זו.
תוצאות 2022
מלבד סקטור האנרגיה לא היה סקטור שהניב תשואות חיוביות משמעותיות בשנת 2022. סקטור הטכנולוגיה, תקשורת ומוצרי מותרות (בהשפעת טסלה) עם ירידות סביב ה 30%.
זו הייתה השנה הגרועה ביותר אי פעם בהפרש עצום עבור התיק הלאסולידי עם ירידה של 36%.
אסטרטגיות אחרות בבלוג מצליחות הרבה יותר. אסטרטגיית MicroTop10 עלתה ב-80% השנה וב-425% מאז השקתה במאי 2020.
מניות הצמיחה קרסו ב-2022, לא רק חברות שעומדות בפני קשיים מהותיים, אלא גם חברות עם ביצועים פיננסיים חזקים. ברור שזה נובע מתנאי השוק ולא מגורמים ספציפיים לחברה.
מדד הנאסד”ק נסחר כעת לא רחוק מרמות טרום המגיפה, והוא ירד יותר ממה שירד במהלך התרסקות ה-COVID במרץ 2020. זוהי הירידה הגדולה ביותר בנאסד”ק מאז המשבר הפיננסי של 2008.
תעודת הסל ARK Innovation (ARKK) נסחרת כעת מתחת לשפל שלפני המגפה. ירידה של 80% מהשיא. כפליים מהתרסקות ה COVID.
גם תעודת הסל -IPO (IPO) – חברות שהונפקו לציבור לראשונה בהתרסקות זהה מה שמראה כי תיאבון הסיכון של המשקיעים בשפל.
לא מדובר במניות הצמיחה האגרסיביות ביותר בלבד. למובילות שוק מבוססות כמו אמזון (AMZN), גוגל (GOOG), Nvidia (NVDA) ו-MercadoLibre (MELI) היו הירידות הגדולות ביותר מאז המשבר הפיננסי של 2008.
אמזון נסחרת כעת לפי 16 פעמים EBITDA ופי 13 EBITDA קדימה. זה הרבה מתחת לרמות הערכת השווי בעשור האחרון. אמזון כעת זולה יותר מחברות קמעונאיות בשוק האופליין.
אלפבית נסחרת כעת ביחס מחיר לרווח מתחת ל-18. ויחס זה לצמיחה בשפל היסטורי של 1. זהו לא רק שפל היסטורי עבור החברה, אלא גם זול בהרבה מיחסים שהשוק מקצה כיום לחברות בינוניות בתעשיות מסורתיות ובטוחות הרבה יותר.
אפילו דיסני נסחרת קרוב לשפל של המגיפה, במחירים של שנת 2014. הפארקים נסגרו במהלך המגיפה, הפקת הסרטים הופסקה, לחברה לא היו עסק סטרימינג ושוק הפרסום קרס. באותו זמן, לא
ידענו כמה זמן ייקח להתגבר על המגיפה והסגרים.
דיסני נסחרת כעת מתחת למחירי המגיפה, בעוד שעסקי החברה והתחזית העתידית שלה עדיפים בהרבה. משקיעים נמנעים מסיכון ומתמקדים בביטחון, ללא קשר להערכת שווי ולפוטנציאל האפסייד.
MercadoLibre כעת זולה כפי שהיתה במהלך המשבר הפיננסי של 2008, כאשר החברה הייתה הרבה יותר קטנה ושברירית מכפי שהיא כעת. ל-MercadoLibre לא הייתה רשת לוגיסטית או עסק פינטק ב-2008, זו הייתה חברה צעירה מדרום אמריקה שהנפיקה מניות לציבור לראשונה ולא הייתה בעמדה תחרותית חזקה כמו היום.
הירידה הזו ב-2022 לא נובעת מהעובדה שהערכות השווי היו יקרות מדי. זה היה גורם ב-2020 וב-2021. מניות הצמיחה היו יקרות מאוד בסוף 2020 ובתחילת 2021. ברבעון הראשון של 2022, לעומת זאת, הערכות השווי כבר היו יותר מהגיוניות או אפילו זולות. בסוף 2022 רוב המניות הללו הגיעו לרמות שווי נמוכות היסטורית.
אנו יכולים לראות את רמות הערכת השווי עבור MercadoLibre (MELI), PayPal (PYPL), Block (SQ), (AMZN), (NVDA) I (ASML כהמחשה. חברות אלה עברו מהערכות שווי שיא להערכות שווי סבירות מאוד או אפילו אטרקטיביות בפברואר 2022.
בהסתכלות קדימה מכפילי הרווח בשפל עוד יותר היסטורי.
המאקרו מזין את הסנטימנט והמומנטום
מחיר החוזים העתידיים על הנפט נסחר מתחת לאפס במהלך המגיפה. איש לא האמין שמחירים שליליים מייצגים מחיר שיווי משקל ארוך טווח לנפט. אבל זה לא משנה בטווח הקצר. אם כולם רוצים למכור ואף אחד לא רוצה לקנות, המחירים יכולים לרדת הרבה מתחת לרמת שיווי המשקל בטווח הארוך. המיתון בשנת 2020 היה המאקרו שהוריד את מחיר הנפט, אבל פחד וספקולציות הובילו את המחירים לרמות נמוכות בצורה קיצונית שלא היתה יכולה להימשך לזמן ארוך. הסנטימנט והמומנטום לזמן קצר מוזנים מהמאקרו ומחריפים את השפעותיו.
כל אחת מהחברות בתרשימים למעלה, מספקות ביצועים טובים בכל פרמטר. הערכות השווי נמצאות בשפל היסטורי לעסקים יציבים, מכאן שמדובר בתנאי שוק ולא בבסיס העסקים. כמו עם הנפט במהלך המגיפה השוק בורח היום ממניות צמיחה ונכסים מסוכנים אחרים בכל הערכת שווי שהיא. זה נובע מגורמים מאקרו-כלכליים המזינים את הסנטימנט ועל המסחר במומנטום קצר טווח.
נתוני המאקרו ב-2022 בהחלט מצדיקות סנטימנט רע לנכסי סיכון. הייתה לנו האינפלציה הגבוהה ביותר מזה 40 שנה, מסע הידוק מוניטרי האגרסיבי והמהיר ביותר מזה עשרות שנים. יש לנו גם את המלחמה באוקראינה, התמוטטות הקריפטו, מתיחויות גאו פוליטיות ועוד.
השוק התייצב ברגע שהאינפלציה הגיעה לשיא באמצע 2022. למעשה הגענו לשיא האינפלציה ביוני, אבל כעת הפד ובעקבותיו בנקים מרכזיים במדינות רבות אחרות דוחפים את הכלכלה העולמית למיתון כדי להבטיח שגם השכר יתקרר כך שהאינפלציה תיעצר לבטח.
למרות העובדה שרמות האינפלציה משתפרות, הפד אובססיבי לגבי הגידול בשכר. אם שופטים לפי דעת רוב הכלכלנים המובילים בארה”ב הפד טועה פעם שניה כעת. הביקורת היא לא על צעדי ההידוק המוניטרי בו נקט הפד, אלא על ההססנות והאיחור בתחילת ההידוק.
הטעות השנייה היא ההססנות בהפסקת ההידוק. המבקרים מציינים את אותה הנקודה שחוזרת במהלך כל ההיסטוריה. הפד מסתמך על נתוני עבר במקום לנתח את הנתונים הקיימים בפועל. כך בהסתכלות על מחירי שכירות המגורים שמרכיבים 30% ממדד האינפלציה וכך גם בהסתכלות על נתוני השכר. תמיד אותה טעות בכל מחזור ומחזור כלכלי, אבל הלקח היחיד שאנחנו לומדים מההיסטוריה הוא שאנחנו לא לומדים כלום מההיסטוריה.
התרשים שלהלן מציג את השינוי באבטלה שהפד חזה במיתונים קודמים לעומת השינוי בפועל באבטלה. הם תמיד יותר גבוהים מהתחזית. כך שגם הפעם כנראה האבטלה בארה”ב וגם בשאר המדינות הנאלצות לחקות את אותה מדיניות תהיה גבוהה מהתחזיות.
היו לנו כמה טלטלות מאקרו כלכליות רציניות מאוד ב-2022, ויש סיכוי גדול שיהיה לנו מיתון או לפחות האטה כלכלית ניכרת ב-2023, כך שהנוף המאקרו-כלכלי עלול להישאר קשה בטווח הקרוב.
עם זאת, מניות צמיחה איכותיות נסחרות ברמות שווי נמוכות היסטורית, וזאת משום שהמחירים לא הגיוניים כשהם מונעים מפחד וספקולציות.
אנחנו יכולים להצדיק ירידה של 25%-30% במחיר מניה בגלל סביבת מאקרו קשה, בדיוק כמו שאנחנו יכולים להצדיק ירידה של 25%-30% במחירי הנפט עקב מיתון בשנה מסוימת.
עם זאת, ירידות מחירים קיצוניות של 50%-80% בחברה איתנה ביסודה נובעות ממכירת פאניקה חסרת תודעה ומרדף מומנטום, זה זהה למסחר בנפט במחירים שליליים ב-2020.
ראינו המון דוגמאות לחברות בתיק הנסחרות ברמות שווי נמוכות, והגרף הזה של Octahedron Capital מראה שכל המגזר הוא למעשה זול היסטורית.
דרך נוספת להסתכל על זה היא על ידי בחינת תשואות מתגלגלות על פני שנים מרובות.
הערך לטווח ארוך של העסק תלוי בתזרימי המזומנים שהעסק הזה הולך לייצר במשך עשרות שנים ולא בתנועת מחיר המניה בזמן הקצר. אם ערך בסיס העסק הוא טוב ויציב, מחיר המניה בשפל היסטורי כנראה אומר שגם הערכת השווי זולה ביסודה, ולכן קניה במחיר כזה לרוב היא השקעה טובה.
התרשים מציג תשואות מתגלגלות ל-3 שנים עבור MELI, TTD ו-AMD. כאשר מחיר המניה הניב עליות גדולות ב-3 השנים האחרונות, זה אומר שהערכת שווי יקרה יחסית והתשואות עשויות להיות מתחת לממוצע בעתיד.
מאותה נקודת מבט, זמנים טובים נוטים לבוא אחרי זמנים רעים, שבהם המניה זולה. אנו עומדים כעת בפני אחת התקופות הגרועות ביותר אי פעם עבור מניות צמיחה, זה חיובי מאוד במונחים של תשואות עתידיות לאורך השנים הבאות.
מניות נוטות להניב תשואות מתחת לממוצע כשהן יקרות ותשואות מעל לממוצע כשהן זולות. רוב המניות בתיק נמצאות בהערכות השווי הזולות ביותר מזה זמן רב, ובמקרים רבים הן הזולות ביותר שהיו אי פעם.
איך מיתון ישפיע על התשואות?
אף אחד לא יודע בוודאות איך הבורסה תגיב למיתון או כל תרחיש מאקרו אחר, אבל אנחנו יכולים ללמוד מה קרה בהיסטוריה בכל פעם שהיה מיתון. אף משבר אינו מתנהג אותו הדבר ואין ערובה לכך שההיסטוריה תחזור. בכל זאת ניתן לקבל כמה רמזים. הטבלה שלהלן מציגה את ביצועי השוק לפני מיתון, במהלך מיתון, ובמשך טווחי זמן שונים לאחר מיתון.
המחירים בדרך כלל יורדים לפני שהמיתון מתחיל, אנחנו בשוק דובי כבר כמעט שנה, כך שלפחות פה ניתן לומר שההיסטוריה חזרה.
השווקים בדרך כלל ממשיכים להיות חלשים במהלך המיתון, אך ישנן גם מספר תקופות בהן השוק התאושש כבר במהלך המיתון.
זה נשמע לא סביר לומר שהשווקים עולים במהלך מיתון, אבל שוק המניות הוא מנגנון צופה פני עתיד. כאשר החולשה הכלכלית כבר מגולמת בציפיות ומשתקפת במחירים, רואים עליית מחירים כאשר השווקים מתחילים לצפות להתאוששות.
הדבר החשוב ביותר הוא ששוק המניות נוטה להיות חיובי לאחר סיום המיתון. הנה התשואות הממוצעות בתקופות שלאחר המיתון:
- תשואות לשנה הן 20.9%
- תשואות לשלוש שנים הן 48.6%
- תשואות לחמש שנים הן 93.5%
- תשואות לעשר שנים הן 256.4%
מניות הצמיחה תנודתיות הרבה יותר מ-S&P 500 בשני הכיוונים, כך שהן יורדות יותר בשווקים דובים והן עולות יותר בשווקים שוורים.
מניות הצמיחה הושפעו במיוחד מחששות האינפלציה ומחששות הריבית העולה. האינפלציה והריבית חוזרות לרמתם לאחר שהמיתון הורג סופית את האינפלציה.
נקודת הפסימיות המקסימלית היא גם הנקודה של מקסימום הזדמנויות, והפסימיות נמצאת בשיא קיצוני כרגע. הגרף של SentimenTrader מציג תשואות צופות פני עתיד לאחר שיא שלילי בסנטימנט הצרכנים, כפי שאנו חווים כעת. השוק יכול להישאר חלש במשך בזמן הקצר, אבל התשואות חזקות באופן עקבי לאורך תקופות זמן ארוכות יותר.
שימו לב שהשיאים בסנטימנט השלילי מתרחשים תמיד בתקופות כלכליות קשות, כמו משבר החוב האירופי ב-2011, משבר 2008 ותקופת האינפלציה הגבוהה ב-1980.
שוק המניות תמיד התאושש בסופו של דבר, למרות הרוחות המאקרו-כלכליות קצרות הטווח. למעשה, מחירי מניות נמוכים עקב חולשה כלכלית הם הסיבה העיקרית לכך שהשווקים עולים כל כך חזק לאחר מכן.
לא ניתן לחזות מתי מתחיל מיתון ומתי הוא מסתיים. גם אם היה ניתן לתזמן את המיתון התנהגות השוק במהלך המיתון בלתי צפויה.
דבר אחד כן ניתן לומר בבירור. עבור משקיע לטווח ארוך, מיתונים הם בדרך כלל הזדמנויות קנייה מצוינות.
מהי תקופת זמן ההתאוששות הצפויה?
אנחנו כמובן לא יודעים כמה זמן תארך ההתאוששות, הדבר יהיה תלוי במשתנים בלתי צפויים כמו צמיחה כלכלית, אינפלציה, מדיניות מוניטרית וסנטימנט המשקיעים. אבל אנחנו יכולים להסתכל על נתונים היסטוריים כדי לקבל סבירות.
נסתכל על ההתאוששות של חברות שונות בתיק במהלך השווקים הדובים בעבר כדי לקבל מושג לגבי עיתוי ההתאוששות.
אם נסתכל על התרסקות ה-COVID בשנת 2020, ההתאוששות הייתה די מהירה. Trade Desk AMZN, NVDA, Shopify ו SQ היו ירידות של יותר מ-50% במקרים רבים, אבל הם הגיעו לתחתית במרץ וחזרו לשיא כל הזמנים ביולי 2020. זה היה שוק דובי חד אך מהיר.
בדצמבר 2018 SQ, Roku, SHOP, AMZN ירדו בחדות כאשר הפד נקט בהידוק, אך הן התאוששו תוך מספר חודשים כאשר הפד התהפך.
במשבר החוב האירופי ב2011 ו 2015-2016 הביצועים היו די דומים. ההתאוששות הייתה עניין של מספר חודשים.
נכון שהשווקים הדובים הנ”ל לא היו חריפים כמו השוק הדובי הנוכחי. אנחנו צריכים לחזור למשבר הפיננסי הגדול בשנים 2008-2009 כדי למצוא שוק דובי שדומה לזה שאנו חווים כעת. רבות מהחברות בתיק לא נסחרו בשוק אז, אבל אנחנו יכולים להסתכל על חברות גדולות יותר שהיו הרבה יותר קטנות באותה תקופה.
המיתון הגדול הוא אחת הנפילות הכלכליות הקשות ביותר בהיסטוריה המודרנית. חברות טכנולוגיה רבות ירדו ביותר מ-50% באותה תקופה. MELI הייתה חברה צעירה שרק הנפיקה והיא ירדה בכמעט 80% מהשיאים.
השווקים הגיעו לתחתית במרץ 2009, והפעם ההתאוששות ארכה זמן רב יותר, אך היא הייתה קצרה מכפי שהרוב צפו. בסוף 2010 מניות רבות היו שוב קרובות לשיא של כל הזמנים. MELI הגיעה שוב לשיא של כל הזמנים בסוף 2011, אז זה לקח יותר זמן, ו GOOG נשארה מתחת לשיא שלה במשך תקופה ארוכה, למרות שכבר אז היא הניבה תשואות מצוינות במשך עשרות שנים.
MELI התחילה להיסחר ב-17 דולר באוגוסט 2007. היא הגיעה לשיאים של כמעט 80 דולר כמה חודשים לאחר מכן. היא חזרה לשיא הזה בתחילת 2011.
אם נשתמש ברמת מחיר 25-50, המייצגות יותר משקיעים שקנו בהדרגה לאורך זמן, ההתאוששות הייתה כבר בסוף 2009-תחילת 2010.
אני לא אומר שהמניות בתיק הולכות להתאושש מהר שוב. אי אפשר לחזות את הדברים האלה. אבל בכל זאת מעודד לראות שמניות התאוששו בצורה סבירה משווקים דובים עמוקים בעבר, וההתאוששות הייתה ללא ספק מהירה יותר ממה שציפו רוב המשקיעים באותה תקופה.
מלבד זאת בדוגמאות למעלה אנו מניחים שהמשקיע קנה את מלוא הפוזיציה בשיא כל הזמנים. זו היא איננה הנחה ריאלית. בהינתן מחיר כניסה ממוצע נמוך יותר ההתאוששות מהירה יותר.
סביבת הזמן הארוך נשארה דיפלציונית
סיכון גדול עבור השוק יכול להיות כניסה לעידן של אינפלציה גבוהה ומתמשכת לצד המשך המיתון ועליה באבטלה. סטגפלציה כמו בשנות ה-70. כשזה קורה, הפד לא יכול להוריד את הריבית כדי להילחם במיתון, כך שהסביבה הרבה יותר מסובכת.
ברמה הבסיסית, רבות מהמניות בתיק יכולות להפיק תועלת מאינפלציה, או לפחות הן יכולות להצליח יותר מנכסים אחרים. חברות בתחום המסחר האלקטרוני, הפינטק והפרסום מרוויחות כסף כאחוז מההכנסות שמפיקות חברות אחרות, כך שההכנסות שלהן יכולות להדביק במהירות את האינפלציה. תוכנה היא כלי מפתח להגדלת הפרודוקטיביות ולהפחתת עלויות, דבר חיוני בסביבה אינפלציונית.
חברות אלו אינן צריכות להקצות יותר מדי כסף לבניית מפעלים וציוד או צבירת מלאי. לחברות בעלות מבנה הון קל יש המון יתרונות כאשר האינפלציה גבוהה.
עם זאת, זה עדיין נכון שאינפלציה גבוהה יותר לצמיתות עלולה להיות בעיה גדולה עבור הכלכלה העולמית ועבור שוק המניות בכללותו. הערכות השווי יורדות בדרך כלל כאשר האינפלציה והריביות גבוהות יותר.
אני לא רואה שום הוכחה לכך בהמשך.
העולם נמצא בסביבה של אינפלציה נמוכה ושיעורים נמוכים במשך עשרות שנים לפני ה-COVID, זה נובע מגורמים כמו מגמות דמוגרפיות, רמות חוב לאומי גבוהות והשפעה דפלציונית של הטכנולוגיה. גורמים אלה לא ייעלמו בקרוב.
בטווח הקצר, העולם נעצר בשל המגיפה, תמריצים כלכליים חסרי תקדים בהיקפם זרמו במהירות שיא לשווקים כדי להציל את העולם ממיתון, שיבושים בשרשרת האספקה לאחר פתיחת הסגרים, מלחמה שפרצה ושוב סגרים בסין. אבל אלו הן תופעות זמניות הנמשכות חודשים או שנים ספורות בלבד. מגמות ארוכת הטווח פועלות בכיוון ההפוך.
המדיניות הפיסקלית והמוניטארית מתכווצת כעת, שרשרת האספקה הגלובלית חוזרת לתפקוד נורמלי. בתרשים ניתן לראות את הגידול המאסיבי בהיצע הכסף בשנים האחרונות, ועכשיו זה חוזר לנורמל. הפד היה איטי בתגובתו לאינפלציה, אבל ניתן לומר שרוב התכווצות המוניטרית כבר נעשתה.
המלחמה באוקראינה והמתח בסין מהווים סיכון גדול למחירי האנרגיה והמזון. למרות הסיכון הזה, מחירי הבנזין יורדים כעת בחדות מהשיא שנרשם שנה קודמת. האטת הצמיחה הכלכלית היא כוח דפלציוני עיקרי.
התרשימים של EPB Macro מציגים כמה מגמות דמוגרפיות מכריעות עם השלכות חשובות בשנים הבאות. חלקה של האוכלוסייה בגיל העבודה יורד בעקביות הן בארה”ב והן בכלכלות גדולות אחרות.
מגמות דמוגרפיות אלו משפיעות על האינפלציה ועל הריבית.
שני תרחישים
בתרחיש השלילי עבור מניות צמיחה, המשבר הפעם שונה – “הפעם זה שונה” והערכות השווי ממשיכות לרדת לנצח. החברות הטובות ביותר בתחום הטכנולוגיה מתחילות להתמודד עם ירידה קבועה ומתמשכת.
אולי העולם לא צריך יותר מסחר אלקטרוני כי אנחנו אוהבים לחכות בתור ולשלם מחירים גבוהים יותר עבור המוצרים שלנו. סייבר הופכת לנחלת העבר, כאשר האקרים מתחילים להקדיש את זמנם לעזרה לזקנות ברחובות. פינטק? אנחנו חוזרים לסחור בפרות וגמלים.
בתרחיש ריאלי יותר, הכלכלה ממשיכה להתכווץ בטווח הקצר, אך זה כבר בא לידי ביטוי בציפיות ומכאן במחירי השוק במידה ניכרת. חברות טכנולוגיה ממשיכות לצמוח מהר יותר ממגזרים אחרים בשוק, רבות מהחברות ממשיכות לייצר תזרימי מזומנים גדולים, וחברות הצמיחה הצעירות מציגות שיפורים עקביים ברווחיות.
ההכנסות והרווחים ממשיכים לגדול, והערכות השווי מתייצבות סוף סוף.
בתרחיש זה, צמיחה עסקית חזקה והערכות שווי יציבות עשויות להניב תשואות גדולות למשקיעים מרמת המחירים היום.
למה לא מכרתי ברמות גבוהות יותר?
בכל הכנות, הלוואי והייתי מוכר בצורה אגרסיבית יותר במחירים גבוהים יותר. בדיעבד בוודאי הייתי נוהג אחרת. אבל הנחמה היא שמבחינה הסתברותית, מכירת מניות טובות רק בגלל הערכת שווי הוכחה כטעות בעבר לעתים קרובות יותר מאשר לא. זה היה עובד טוב מאוד בשנת 2021, אבל זה לא עובד טוב באופן עקבי לאורך זמן.
ברבעון הראשון של 2021, כאשר הערכות השווי היו בשיאים, הכנסנו מזומנים לתיק והוספנו כמה גידורי אינפלציה בפיננסים ובאנרגיה. התיק היה מגודר באותה תקופה ב-35%.
אחר כך הסרנו בהדרגה את הגידורים הללו והוספנו שוב חשיפה נוספת למניות הצמיחה כשהערכות השווי נסוגו. ברור שהחלטה זו הייתה מוקדמת מדי בדיעבד.
מכירה בשל הערכת שווי בלבד אינה רעיון בלתי הגיוני, וזה דבר שאנו יכולים לשקול מעת לעת, במיוחד אם הערכות השווי מגיעים לרמות מוגזמות. עם זאת, מכירה עקב הערכת שווי נוטה להתברר כטעות לעתים קרובות יותר מאשר לא.
העובדה שהמניה יקרה היום לא מבטיחה שהיא תהיה זולה מספיק כדי לקנות שוב בעתיד. חוץ מזה, קשה מאוד לדעת מה זול ויקר, במיוחד בעולם הטכנולוגיה.
קשה מאוד למצוא עסקים מצוינים, אם אתה מוכר בגלל הערכת שווי, אתה יכול להפריע לתהליך הצמיחה האקספוננציאלית – צמיחה על הצמיחה, תשואה על תשואה או ריבית דריבית.
כאשר מניה מוערכת ביוקר – כלומר הערכת השווי גבוהה – הסיכון הגדול הוא שהיחס הזה יכול לרדת, מה שגם אומר שהמחיר יורד ברוב המקרים.
אבל לא תמיד. זה תלוי באיזו מהירות יחס הערכת השווי מתכווץ וכמה מהר היסודות הכלכליים בעסק צומחים כדי לפצות על ירידה כזו בהערכת השווי.
אם ההכנסות צומחות ב-35% בשנה, יחס המחיר למכירות יורד ב-25% בשנה בגלל גידול בהכנסות בלבד. נסיגה של 15% במחיר המניה מעניקה למעשה התכווצות של 40% ביחס מחיר למכירה.
דוגמה מספרית: חברה מוכרת שני מיליארד דולר בשנה ושוויה מיליארד דולר. מכפיל המכירות במקרה זה הוא 2. אם ההכנסות צמחו ב 35% המכירות הן עכשיו 2.7 מיליארד. שווי החברה לפי אותו מכפיל 2 יהיה עכשיו 1.35 מיליארד. 35% עליה במחיר המניה. אם מחיר המניה לא זז מדובר למעשה בירידה של 25%. אם מחיר המניה ירד ב 15% מדובר בירידה של 40%.
אופק זמן ארוך הוא פתרון מצוין לבעיית הערכת השווי. הטבלה שלהלן מציגה מה קורה למחיר המניה בהתבסס על תרחישים שונים לצמיחת הכנסות ויחס מחיר למכירה לאורך 10 שנים.
חברות המגדילות הכנסות בקצב של 25%-30% בטווח הארוך, משיגות תשואות אטרקטיביות למרות התכווצות ביחסי השווי. גם אם יחס המחיר למכירה יורד ב-30% עד 50%, עסקים מסוג זה יכולים להניב תשואות שנתיות בטווח של 17% עד 25% בשנה על פני תקופות זמן ארוכות.
לא מכרתי בצורה אגרסיבית יותר בשנת 2021 כי מכירה רק בגלל הערכת שווי היא לרוב טעות. מיצוע המחיר לטווח הארוך בחברות עם פוטנציאל צמיחה מעולה, נוטה להיות הרבה יותר פרודוקטיבי מאשר לנסות להשיג את המחיר הטוב ביותר האפשרי.
מה לעשות עכשיו?
הגיוני מאוד למשקיעים לגוון בין אסטרטגיות וסוגי נכסים שונים. כאשר אסטרטגיה עוברת תקופה גרועה במיוחד, זה עוזר לגוון אסטרטגיות אחרות שהן יציבות יותר ואולי בביצועים טובים יותר.
יש להציב מראש מגבלות לריכוז ההשקעה באסטרטגיה אחת, תוך התחשבות תמיד בסובלנות הסיכון של המשקיע ובאופק זמן ההשקעה שלו. גיוון הוא בעל חשיבות עליונה מנקודת מבט זו, וניהול חשיפת הסיכון הוא קריטי לחלוטין.
עם זאת, כאשר סוג נכס מסוים עובר תקופה מסיבית של תת ביצועים, הדבר הנכון לעשות הוא להתאזר בסבלנות או אפילו לקנות יותר. זה הוכח שוב ושוב בהיסטוריה.
אין אסטרטגיה שמצליחה בעקביות בכל רבעון או כל שנה. הפרדוקס הוא שאסטרטגיות הופכות ליותר יעילות ככל שהסביבה משתנה והפופולריות שלהן פוחתת.
שוק המניות הוא משחק תחרותי ביותר. בכל פעם שאתה קונה מניה מישהו אחר מוכר את אותה מניה.
גרוע מכך, אתה משחק באותו המגרש ביחד עם קרנות גידור ומוסדות עם מיליארדי דולרים להשקעה במחקר ובנתונים בתדירות גבוהה. כאשר אתה קונה מניה, ייתכן בהחלט שאותם מוסדות מוכרים לך את אותה המניה.
אם כולם חושבים על הטווח הקצר, היתרון שלנו כמשקיעים קטנים היא חשיבה על הטווח הארוך.
ההערכה היא שכמעט 70-80% מכלל נפח המסחר בארה”ב הוא מסחר אלגוריתמי. זה מחמיר את תנועות המחירים בטווח הקצר, אבל זה גם יכול להיות מקור להזדמנות.
מוסדות וקרנות גידור צריכים לספק תשואות על בסיס חודשי אם הם לא רוצים לאבד את הלקוחות שלהם. המניה הטובה ביותר לרכישה למשך 3 השבועות הבאים היא בדרך כלל לא המניה הטובה ביותר לרכישה לעשור הבא.
ביצועים של רבעון או שנה הם חסרי משמעות במקרה הטוב והסחת דעת מזיקה במקרה הרע. אבל רוב ועדות ההשקעות באותם גופים עדיין מקדישות את השעה הראשונה של כל פגישה בדיון בתשואות ברבעון האחרון ובשנה עד כה.
לנצח את השוק בהשקעה לטווח ארוך דורש סבלנות. זה יכול להיות כואב מהלך שווקים דובים. אבל בדיוק בגלל זה זה עובד כל כך טוב. מעט משקיעים יכולים לעשות את זה.
החלק הקשה ביותר בהחזקת מניות צמיחה הוא לא הקנייה אלה ההמתנה. במיוחד כשהמניה יורדת בחדות, והירידות האלה מפחידות.
התרשים של Brain Feroldi שווה אלף מילים. אם הראיה היא לא ארוכת טווח, אפשר להפסיד כסף גם אם קונים את המניה הטובה ביותר בשוק.
מניות צמיחה הן תחום בשוק שבו לעתים קרובות יש הזדמנויות מעולות לרווחים, אך גם תנודתיות גבוהה בהרבה מהממוצע. עם זאת, העובדה היא שלכל המניות הגדולות יש ירידות גדולות בטווח הארוך, אפילו למניות הערך הבטוחות ביותר בשוק.
הנה לדוגמה הירידות ב 3 הפוזיציות הגדולות בתיק של וורן באפט: אפל (AAPL), בנק אוף אמריקה (BAC) ואמריקן אקספרס (AXP). כל אלו ירדו ביותר מ-75% ואף 90% בדרך לתשואות החיוביות לאורך התקופה.
סבלנות היא מנוע ההצלחה המרכזי למשקיעים לטווח ארוך.
כפי שהסביר וורן באפט:
The stock market is a device for transferring money from the impatient to the patient.”
“הבורסה היא מכשיר להעברת כסף מחסר סבלנות לבעל סבלנות”.
גילוי נאות: אינני יועץ השקעות. כתבתי את המאמר הזה בעצמי, הוא מביע את דעותיי שלי ואין בו בגדר המלצה לבצע פעולה בנייר ערך. אינני מקבל שום תמורה ואין לי קשר עסקי עם חברה אשר מניה מוזכרת במאמר זה. השקעות בניירות ערך כרוכה בסיכון. אחריות על כספכם היא שלכם בלבד.
