אין שבוע יותר מתאים מהשבוע בלפתוח בפרק הסיכונים.
פרק הבהרת הסיכונים
- התשואות שראינו בשנת 2020 הן יוצאות דופן, זה יהיה לא מציאותי לצפות לתשואות מסוג זה בהמשך באופן עקבי.
- הולכות להיות לנו טלטלות גדולות במניות בתיק. זה נורמלי לחלוטין ואפילו צפוי.
- למעשה, התנודתיות היא המחיר שעלינו לשלם בדרך להשגת תשואות עדיפות על ידי השקעה במניות צמיחה גבוהה.
- אני יודע בוודאות שיהיו לנו חודשים גרועים ואפילו שנים לא טובות בתיק הלאסולידי. חודשים קשים ושנים לא טובות קורים לכולם בטווח הארוך, והם הולכים לקרות גם אצלנו.
- אני לא יכול להגיד לכל אחד מכם איך עליו לנהוג. אני לא מכיר את רמת סבילות הסיכון של כל אחד, את פרק זמן ההשקעה המתוכנן, וגורמים חשובים אחרים. גם אם אדע, אסור לי לספק ייעוץ פיננסי בנושא.
- אני שמח לשתף אתכם במה אני חושב על מניה או על השוק בכלל, ואני יכול גם לומר מה אני עושה עם הכסף שלי. עם זאת, עליכם לקבל החלטות משלכם על סמך אופי ההשקעה, הצרכים והיעדים שלכם.
- עם זאת, עליכם לקבל החלטות בעצמכם על סמך הצרכים והיעדים שלכם.
- במילים פשוטות, אני מספק מחקר ורעיונות, אך אינני מספק ייעוץ פיננסי.
- מומלץ לקרוא מאמר זה אודות תנודתיות וניהול סיכונים אפקטיבי.
ביצועי התיק
התיק איבד שבוע שעבר 10% ומסכם את התקופה מתחילת השנה בירידה של 5%. תעודת הסל ARKK המסמלת את המניות הקטנות והמשבשות איבדה גם היא 10% השבוע וסוגרת את אותה התקופה בירידה של 25% .
המדדים הגדולים מחזיקים עדיין תשואות חיוביות של 22% מתחילת השנה.
סביבת השוק
סביבת השוק הייתה אכזרית במיוחד למניות צמיחה, אחת מהנפילות הגרועות ביותר בהיסטוריה של המגזר. הירידה הממוצעת של מניות נאסד”ק היא 30%, וזה משהו שרואים רק בשוק דובי עמוק.
שוק דובי נחשב בדרך כלל לירידה של 20% מהשיא, ומניית נאסד”ק ממוצעת ירדה ב-30%. מניות הצמיחה הגבוהה ירדו בהרבה יותר מ-30% מהשיאים שלהן, ותעודת הסל ARKK ירדה ב-40%.
אם נשווה את Nasdaq 100 (QQQ), שמחזיקה בחברות הטכנולוגיות הגדולות לעומת ARKK Innovation (ARKK) שמחזיקה במניות צמיחה גבוהה, נראה שהן נוטות לנוע באותו הכיוון לאורך זמן, למרות ש-ARKK כמובן תנודתית יותר.
משנת 2015 עד 2020, הירידות מהשיא היו די דומות, כלומר ARKK ו-QQQ נעו בצורה דומה במהלך תיקונים.
המתאם הזה נשבר השנה. מדד הנאסד”ק 100 נמצא רק ב-5% מתחת לשיא, בעוד ARKK ירדה ב-40% . פער שמעולם לא היה.
השבירה הזו במתאם יצרה בעיה גדולה עבור התיק. בשוק דובי קודם כמו ברבעון הרביעי של 2018, השתמשתי בתעודות סל הפוכות כדי להגן על התיק מכיוון שכל הסקטורים ירדו.
קל יחסית להגן כאשר הרבה סקטורים מציעים הזדמנויות טובות לחשיפה כלפי מטה. הפעם השוק הדובי התמקד במניות הצמיחה הגבוהה. מאתגר למצוא מכשיר גידור טוב או נקודה טובה לגידור. מכירת שורט ARKK היא בחירה נכונה, אך המכשיר תנודתי מאוד ולא תמיד ניתן להשתמש בו כגידור.
יש כעת גרסה הפוכה של ARKK – תעודת הסל Tuttle Capital Short Innovation ETF (SARK). התעודה נסחרת כבר כמה שבועות, ונראה שהיא עובדת טוב יחסית.
מגזרים אחרים בשוק מתחילים להציג חולשה, כך שתיאורטית נוכל לבצע הימורים דוביים בתחומים אחרים כדי לגדר את התיק. הבעיה עם הגידור כעת היא הסיכון לריבאונד.
הנקודה החשובה ביותר היא שמניות בודדות כבר עברו שוק דובי אכזרי, גם אם המדדים הגדולים לא מראים זאת. זה כמובן יכול להחמיר. אבל כרגע אנחנו קונים במחירי שוק דובי. רוב הסיכויים שזו הולכת להיראות כמו הזדמנות בעתיד.
רוב החברות בתיק סיפקו רווחים יוצאי דופן, והערכות השווי כעת הרבה יותר אטרקטיביות. רבות מהן מוערכות בחסר. שוק דובי הוא כואב, אבל יוצר את התנאים לתשואות מעולות בהמשך.
הנרטיב התקשורתי מתמקד בוריאנט אומיקרון, אך הנתונים מצביעים על כך שמקרי אומיקרון הם קלים יחסית. שיעור ההדבקה הגבוה יכול ליצור פגיעה בפעילות הכלכלית, אך אין הרבה עדויות בשלב זה לבהלת המכירות בשל אומיקרון.
אם תירוץ האומיקרון לנפילות בשווקים לא משכנע מספיק אפשר לחפש תירוץ אחר. יושב ראש הפד הנבחר לכהונה שניה- פאוול, נשמע די אגרסיבי בנאומו האחרון, כך שצפוי היה לראות התגברות הפחד מאינפלציה והחשש מעליית ריבית לאחר ההצהרות הללו של הפד.
אבל ציפיות לריבית כפי שמשתקפות מתשואות האג”ח המשיכו לרדת, והתשואה ל-10 שנים עומדת כעת על 1.3%.
גם הנרטיב שמשקיעים מפחדים מהתפרצות אינפלציונית ארוכת טווח ועליית ריבית לא מסביר את בהלת המכירות . אם המשקיעים מפחדים מאינפלציה וריבית הם לא היו מוכרים מניות רק כדי לקנות אג”ח, מה שדוחף את התשואה של האג”ח האלה למטה.
ההסבר ההגיוני יותר שאני מוצא לירידות האחרונות הוא שהן התחילו בדרך כלל כמשיכת רווחים רגילה לאחר עליות גדולות בשנה הקודמת. צעד שמשך את השוריסטים ואלגוריתמים תוך-יומיים שמחריפים את הירידות. התקשורת מתחילה “להסביר” מה קורה, ולהוסיף עוד שמן למדורה. לאחר מכן, קווי ה “STOP LOSS” מתחילים להישבר ומשקיעים נבהלים ומוכרים בפאניקה.
כולם מוכרים כי המחירים יורדים, והמחירים יורדים כי כולם מוכרים. מדובר בטבע האדם – Greed & Fear. אנחנו מונעים בטווח הקצר מתוך פחד ותאוות בצע. פעם הפחד גובר על תאוות הבצע ופעם להפך.
הסביבה הפונדמנטלית
הסביבה הפונדמנטלית דווקא השתפרה לאחרונה. הפד מתחיל להיות מודאג יותר מאינפלציה קבועה בדיוק בזמן הלא נכון. צווארי הבקבוק בשרשרת האספקה מראים כמה סימני שיפור ומחירי הסחורות מתקנים לאחרונה. השיפור אומנם רק בתחילתו, אבל מעודד לראות קצת התקדמות.
הציפיות לאינפלציה ל-5 שנים המשתקפות ממחירי האג”ח נסוגות מהשיאים.
נראה כאילו השוק מתעלם מכך שהצמיחה הכלכלית בעולם המפותח הייתה נמוכה בעשור האחרון בגלל כוחות מבניים והייתה נשארת כך אילולא השפעת הקורונה.
תמריצים פיסקאליים ומוניטאריים חסרי תקדים במהלך שיא המגיפה ופתיחת הכלכלות בעולם בבת אחת לאחר השיא הם שני אירועים חריגים שיצרו נקודת שפל עמוקה בצמיחה וקפיצה מהירה לאחריה. ההתאוששות החזקה הביאה לשיבושים בשרשרת האספקה הגלובלית, זה כבר האירוע השלישי שביחד עם שני האירועים הקודמים גרמו לזינוק משמעותי בשיעורי האינפלציה במהלך הרבעונים האחרונים.
כשהכלכלה תחזור לרמה נורמלית ב-2022, המגמות הכלכליות צפויות לחזור לדינמיקה שלפני המגפה, כלומר הצמיחה הכלכלית בעולם המפותח תחזור להיות נמוכה.
משך האינפלציה אינו ודאי בגלל צווארי הבקבוק בשרשרת האספקה הגלובלית, אבל בעיות שרשרת האספקה בסופו של דבר יפתרו, כך שהאינפלציה אמורה גם היא לרדת.
אנו רואים כעת כמה עדויות לתזה הזו במדד האינדיקטורים המובילים של ה-OECD.
דוח המשרות האחרון בארה”ב היה מתחת לציפיות מבחינת גידול במספר המשרות, אך ההשתתפות בכוח העבודה הולכת וגוברת, כלומר יותר אנשים מחפשים עבודה באופן פעיל. זה דבר חיובי במונחים של שליטה בלחצי האינפלציה.
הסנטימנט מוביל את תנועת המחירים בשוק בזמן הקצר
מדדי הסנטימנט מעידים על פחד גבוה בשוק.
השוורים שראינו בחודשים הקודמים בשוק נעלמים.
מניות בודדות יורדות חזק בעוד המדדים מחזיקים. מדד מק’קלן – שהוא אינדיקטור רוחב – הגיע השבוע לרמות מכירת יתר עמוקות. לעתים קרובות זה מעיד על ריבאונדים בשוק.
נאסד”ק נסחר מתחת ל-15K בשלב מסוים ביום שישי, והוא הצליח להיסגר מעל לרמה זו.
ARKK חתכה למטה רמות קריטיות וצריכה להחזיק עכשיו את הרמה מעל 90.
אם נסתכל על הגרף היחסי של ARKK מול QQQ נראה כי היחס חזר לרמות של לפני פרוץ המגיפה.
אני לא יודע מתי יסתיים השוק הדובי של מניות צמיחה, אף אחד לא יודע. עם זאת, אנו נמצאים כעת ברמות שבהן ריבאונד לא יפתיע. בכל מקרה, בשל הערכות שווי הנמוכות ובסיס העסקים החזק, התחזית לטווח ארוך עבור מניות צמיחה רבות היא אטרקטיבית יותר משהייתה.
מחיר מול ערך
מחיר השוק של מניה הוא פשוט המחיר שבו היא נסחרת בשוק בכל נקודת זמן נתונה. הערך הבסיסי של העסק, לעומת זאת, נקבע על פי ההכנסות ותזרים המזומנים שהעסק צפוי להפיק במשך שנים רבות קדימה.
לעולם לא ניתן לדעת בדיוק את הערך הפנימי של העסק, אלא נוכל רק להעריך על סמך תחזית המכירות ותזרימי המזומנים, אשר נושאות בהכרח מרווח טעות גדול. מרווח הטעות הזה הוא ללא ספק גדול יותר במניות צמיחה גבוהה מאשר בחברה בוגרת שכבר הגיעה ליציבות.
לאורך תקופות זמן שונות, מחיר המניה יראה זול או יקר על סמך הערכות הערך שלך.
הערכת הערך הפנימי עשויה להעריך בחסר את הערך הפנימי האמיתי של העסק. זה קורה לעתים קרובות עם חברות איכותיות שיש להן שפע של אפשרויות צמיחה.
לפני שלוש שנים, האנליסטים בוול סטריט ציפו להכנסות של 1.5 מיליארד דולר בשנה הבאה עבור Shopify (SHOP). כעת הם מצפים לכמעט 6.12 מיליארד דולר לאותה שנה.
אם חשבנו ש-Shopify מוערכת יתר על המידה בהתבסס על הערכות הכנסות של 1.5 מיליארד דולר לפני 3 שנים, היום נחשוב שהיא מוערכת בחסר עם הכנסה גבוהה פי 4.
החברות הטובות ביותר בשוק נוטות להפתיע לטובה.
המחיר והערך נוטים לנוע באותו כיוון לאורך השנים. כאשר עסק מייצר הכנסות ותזרימי מזומנים חזקים, מחיר המניה ינוע גבוה יותר בטווח הארוך. עם זאת, לסנטימנט השוק תהיה השפעה רבה על מחירי המניות בטווח הקצר.
בטווח הקצר מחירי המניות תלויים בסנטימנט המשקיעים ובהשפעתו על יחסי הערכת השווי. היסודות לא משתנים הרבה בטווח הקצר, ולכן סנטימנט השוק מניע את המחירים בטווח הזמן הזה.
בטווח הארוך, היסודות הפונדמנטליים מניעים את המחירים. בעוד עשר שנים, הצמיחה בהכנסות (74%) ומרווחים (15%) מהווים כמעט 90% מתנועת המחירים במניה. ככל שאופק הזמן ארוך יותר, ההשפעה של הצמיחה ביסודות הפונדמנטליים עולה על השפעת הסנטימנט.
יתרון הזמן הארוך
ההערכה היא שכמעט 70-80% מכלל נפח המסחר בארה”ב הוא מסחר אלגוריתמי, שמטבעו מכוון לטווח קצר מאוד. הוסיפו לכך את המסחר באופציות הממונפות על ידי משקיעים פרטיים ואת קרנות הגידור ומוסדיים אחרים שנשפטים על בסיס ביצועי חודש, רבעון ושנה. יוצא שרוב המשתתפים בשוק מתמקדים בטווח הקצר.
כולם רצים אחרי אותו יעד, וזו תחרות צפופה מאוד. למעלה מ-80% מקרנות הנאמנות מניבות ביצועים נמוכים מהשוק בטווח הארוך. זה לא בגלל שחסר להם נתונים או ניתוחים, יש להם את הנתונים הכי טובים ואת האנליסטים הכי חכמים שכסף יכול לקנות.
זה עניין של מסגרת זמן. הם מנסים למקסם תשואה על פני חודש,3 חודשים ו-12 חודשים, כך שהם לא יכולים למקסם את התשואה על פני 3 עד 5 שנים. המניה הטובה ביותר לרכישה ב-3 החודשים הבאים היא בדרך כלל לא המניה הטובה ביותר לרכישה ב-3 השנים הבאות.
לא רק שרוב הקרנות מניבות ביצועים נמוכים יותר מהשוק בטווח הארוך. גרוע מכך, רוב המשקיעים בקרנות הללו מצליחים אפילו פחות מהקרנות עצמן. הסיבה לכך היא שהמשקיעים רודפים אחרי ביצועים לטווח קצר עוד יותר ומונעים בעיקר מתאוות בצע ופחד. קונים גבוה כשהסנטימנט קרוב לשיא תאוות הבצע ומוכרים נמוך בפאניקה.
פיטר לינץ’ הוא אחד המשקיעים המצליחים ביותר אי פעם, מ-1977 עד 1990 הוא ניהל את קרן Magellan ב-Fidelity, והניב שיעור תשואה ממוצע שנתי של 29.2%. פיטר לינץ’ יותר מהכפיל את התשואה של S&P 500 באותה תקופה, מה שהפך את Magellan לקרן הנאמנות בעלת הביצועים הטובים ביותר בעולם.
השקעה של 100,000 דולר למשך 13 שנים ב-29.2% הפכה לכמעט 2.8 מיליון דולר, כך שניתן היה לחשוב שהמשקיעים בקרן Magellan נהנו מרווחים אדירים בטווח הארוך.
על פי נתוני Fidelity, המשקיע הממוצע למעשה הפסיד כסף ב Magellan. המשקיע הממוצע למעשה הפסיד כסף בקרן הנאמנות המצליחה ביותר בעולם.
רוב המשקיעים רודפים אחרי ביצועים ומתמקדים יותר מדי בטווח הקצר. רובם קנו את הקרן כשהיא תפסה את כותרות העיתונים והמחיר היה בחלק העליון ומכרו אותה בזמנים פחות זוהרים כשהמחיר היה בחלק התחתון. החרדה גרמה להם להפסיד כסף כשהם יכלו להרוויח הון בגישה פשוטה לטווח ארוך.
גם אם פיטר לינץ’ היה מנהל את תיק ההשקעות לרוב המשקיעים זה לא היה מבטיח תשואות יוצאות דופן. התנהגות המשקיעים בזמן הארוך חשובה יותר ממנהל התיק. חשוב יותר לשלוט ברגשות ולהחזיק באסטרטגיה בעליות ובירידות לאורך שנים.
גילוי נאות: אינני יועץ השקעות. כתבתי את המאמר הזה בעצמי, הוא מביע את דעותיי שלי ואין בו בגדר המלצה לבצע פעולה בנייר ערך. אינני מקבל שום תמורה ואין לי קשר עסקי עם חברה אשר מניה מוזכרת במאמר זה. השקעות בניירות ערך כרוכה בסיכון. אחריות על כספכם היא שלכם בלבד.
