משבר קריסת בנק סילקון וואלי (SIVB) יכול להיות טריגר למפולת דומינו שתשבור את השוק. בשנה האחרונה אנחנו שומעים יותר ויותר את הדעה שמשהו חייב להישבר בשוק כדי לפוצץ את בועת אי הוודאות. האם זה האירוע המבשר על תחילת השבר?
הדבר תלוי בעיקר באופן ניהול סיכון הפיקדונות בבנקים וכיצד הפד יתייחס לאירוע הזה במדיניות המוניטרית שלו.
אם הבטחת הפיקדונות הבנקאיים מוטלת בספק, הדבר עלול לעורר “ריצה אל הבנק” – חברות ופרטיים ימהרו למשוך את כספיהם דבר שרק יגביר את השבר. ערעור הבטחון בבנקים הוא בעל השלכות הרסניות על הכלכלה והשווקים.
מצד שני, המשבר יכול לספק יותר יציבות במדיניות המוניטרית, מה שיעזור מאוד בהמשך.
מה קרה?
בנק סיליקון וואלי הוא הבנק ה-16 בגודלו בארה”ב לפי גובה הפיקדונות אותם הוא מחזיק. לבנק ריכוז רב בחברות הון סיכון ובסטארט-אפים בשלבים מוקדמים, יחד עם זאת הבנק לא ספג הפסדים גדולים בתיק האשראי שלו וגם לא היה לו מינוף מוגזם.
ביצועי האשראי למעשה נראו בריאים בהתבסס על הנתונים העדכניים ביותר.
בתקופת הריבית האפסית, המימון לסטארט-אפים פרח ולבנק היה זרם חיובי של פיקדונות. החברה השקיעה חלק גדול מאותם מזומנים באג”ח ממשלת ארה”ב במחמ”ים שונים.
ואז הפד פתח במסע ההידוק האגרסיבי ביותר בהיסטוריה והבנק נפגע משלושה כיוונים שונים:
- מחירי האג”ח קרסו.
- המימון לחברות ההון סיכון והסטארט אפים התייבש.
- סטארט-אפים שרפו מזומנים ולא גייסו כסף חדש, כך שהפיקדונות שהם מחזיקים בבנק ירדו משמעותית.
זה אילץ את הבנק להתחיל למכור את הנכסים במחירים נמוכים יותר, להפסיד כסף על העסקה עד כדי יצירת חשש לכושר הפירעון כשהחברה ניסתה לגייס הון. אובדן אמון זה האיץ את הזרימה החוצה מפיקדונות ויצר מצב בלתי הפיך עבור הבנק – אצלו “הריצה לבנק” כבר החלה.
האם הפיקדונות יוחזרו במלואם?
סביר להניח שיהיו הרבה חדשות במהלך השבוע שכן האירוע רק בתחילתו. בתחילת השבוע ( יום שני בארה”ב) ניתן להעביר את הפיקדונות המבוטחים (250 אלף דולר או פחות) לבנק אחר.
לגבי פיקדונות לא מבוטחים, המייצגים את רוב הכסף, ה-FDIC (חברת הביטוח הממשלתית המבטחת פיקדונות בנקים בארה”ב) פירסמה שהם ישלמו למפקידים הלא מבוטחים מקדמה במהלך השבוע. השאלה איזה אחוז מההפקדות תכסה המקדמה הזו נשארה פתוחה. שלב שני יהיה מכירת הנכסים של הבנק כדי לבצע תשלומים נוספים למפקידים לאורך זמן.
יש גם סיכוי שהבנק יירכש על ידי בנק אחר או שהפד יספק נזילות מסוימת. שני התרחישים יכולים לאפשר התאוששות חלקה יחסית של הפיקדונות.
בהסתכלות על ההיסטוריה, במקרים כמו קריסת וושינגטון מוטואל ואפילו ליהמן ברדרס, הפיקדונות הוחזרו במלואם.
הפקדת פיקדון בבנק שונה מאוד מהשקעה בשוק המניות או האג”ח. כשמישהו קונה מניה או אג”ח, הוא מהמר על הצלחת העסק, ולכן סביר לומר שמשקיעי מניות ואג”ח הבנק צריכים להפסיד את כספם אם העסק נכשל.
פיקדון בנקאי, לעומת זאת, נחשב להשקעה בטוחה, ולמי שמבצע את ההפקדות אין את המידע או הידע להעריך את האיתנות הפיננסית של הבנק לפני שהוא מבצע את ההפקדות הללו.
לחברה גדולה יש מדיניות ניהול מזומנים מתוחכמת יותר, אבל סטארטאפים קטנים נוטים לעבוד עם אותם בנקים שעושים עסקים עם כל שאר המגזר.
הדבקה היא סיכון רציני מאוד כאשר בנק נכשל, במיוחד כאשר אנו מדברים על בנק גדול יחסית.
כל המערכת הפיננסית מבוססת על אשראי, ואשראי פירושו אימון. בנקים לווים כסף לטווח קצר והם מלווים את הכסף הזה לטווח ארוך יותר. כאשר המפקידים מאבדים אמון בבנק אחד, הם מתחילים לאבד אמון גם בבנקים אחרים, ואף בנק לא יכול להישאר סולבנטי לנצח אם יותר מדי מפקידים רוצים את כספם בו-זמנית.
זו בדיוק אחת הסיבות העיקריות לכך שהבנקים המרכזיים נוצרו מלכתחילה, כדי להיות המלווים של המוצא האחרון בעתות לחץ פיננסי.
אם חברות ואנשים פרטיים חוששים שהם יכולים לאבד את הפיקדונות שלהם, הם יברחו מהבנקים, ויחפשו מקלט לכסף באג”ח ממשלתי או בכלל מחוץ לשוק ההון. זה ייצור משבר בנקאי ומיתון בסדר גודל ניכר, הרבה מעל תחזיות האחרונות של הפד.
הדרך להימנע ממצב שבו הבעיות בבנק אחד יוצרות בעיות כושר פירעון בבנקים אחרים היא להבהיר שהפיקדונות הבנקאיים בטוחים.
זה לא כמו 2008
חשוב להבין שמצב בנק סיליקון וואלי אינו דומה למשבר הפיננסי הגדול של 2008. ראשית יש לנו עכשיו הרבה תקנות שהופעלו לאחר המשבר הפיננסי כדי להגביל את חשיפת הסיכון במערכת הבנקאית. הרפורמה שנעשתה בוול סטריט לאחר משבר 2008 כללה מגוון רחב של אמצעים להפחתת סיכונים ולהגברת הפיקוח על המגזר הפיננסי.
בעיה גדולה ב-2008 הייתה שלבנקים הייתה חשיפה מאסיבית לנכסים מורכבים צמודי נדל”ן במאזנים שלהם, והיה קשה מאוד לדעת את הערך האמיתי של אותם נכסים.
הבנקים היו ממונפים מאוד ב-2008, וזה לא המצב היום. לסיליקון וואלי אולי יש כמה הלוואות רעות במאזנו, אבל יש לו גם הרבה חשיפה לאג”ח אוצר ונכסים דומים עם נזילות גבוהה ומחיר שוק שקוף.
“אפקט הדומינו” יכול להדביק בנקים אחרים אם הרשויות יקבלו החלטות שגויות לגבי ביטחון הפיקדונות.
לסיליקון וואלי יש כמה הלוואות רעות במאזנו, אבל יש לו גם הרבה חשיפה לאג”ח אוצר ונכסים דומים עם נזילות גבוהה ומחיר שוק שקוף.
השפעה על השווקים
בנוסף לסיליקון וואלי, בנקים אזוריים אחרים כמו Western Alliance (WAL) ו-PacWest (PACW), ו-First Republic (FRC) ספגו הפסדים רציניים בשבוע שעבר.
מפקידים מודאגים בבנקים אזוריים אחרים עם נוכחות גדולה בחוף המערבי עשויים למשוך את כספם מהבנקים הללו, ולמעשה ליצור בעיות רציניות רק בגלל סיכון הדבקה. זה מחזיר אותנו לסוגיית הבטחת הפיקדונות על מנת למנוע משבר רחב יותר.
חברות הטכנולוגיה סבלו אף הן מירידות, וכך גם מגזר הביוטק. הסיבה לכך היא שלרבות מהחברות הללו יש פיקדונות משמעותיים בסיליקון וואלי.
רוקו (ROKU) דיווחה כי יש לה 487 מיליון דולר בבנק, המהווים כ-26% מהמזומנים של החברה. החברה מחזיקה מזומנים בגובה של כ- 1.9 מיליארד דולר, ולחברה אין חובות מהותיים במאזן, כך שהסיכון ניתן לניהול.
זה לא אמור ליצור בעיית נזילות, גם אם נניח שלחברה לא תהיה גישה לכספים הללו למשך זמן מה. מניית רוקו ירדה ב-3% ביום שישי לאחר פרסום החשיפה, ו-487 מיליון הדולר שיש לחברה בסיליקון וואלי מייצגים כמעט 4.8% משווי השוק של רוקו.
חברות הטכנולוגיה הגדולות אינן חסינות אף הן למשבר סיליקון וואלי. חברות טכנולוגיה גדולות רבות עושות עסקים עם חברות טכנולוגיה קטנות יותר (לעתים קרובות פרטיות), והחברות הקטנות הללו יכולות להיות מרוכזות יותר בסיליקון וואלי.
אי אפשר לדעת מה יהיו ההשלכות המלאות אם הפיקדונות הבנקאיים כבר לא יהיו בטוחים ונזילים. זה גם לא ריאלי לומר שסטארטאפ צעיר עם צוות עובדים מצומצם צריך לעבוד עם עשרות בנקים על מנת לגוון את סיכון הפיקדונות. זה פשוט לא עובד ככה בעולם האמיתי.
הפד סוף סוף שבר משהו
הפד יותר מדי נחוש עד כדי אגרסיבי מדי עם המדיניות המוניטרית לאורך כל המחזור הכלכלי מאז פרוץ המגיפה.
הגירוי המוניטרי נמשך זמן רב מדי במהלך התקופה 2020-2021 ועכשיו ההידוק מהיר וממושך.
ההיסטוריה מראה דוגמאות רבות לדינמיקה זו. הפד נוטה לפספס ביעדים ובנוסף הוא מרבה בפניות חדות במדיניות המוניטרית לשני הכיוונים. למרבה הצער, הדבר היחיד שאנו לומדים מההיסטוריה הוא שאיננו לומדים דבר מההיסטוריה.
ניל קשקרי, נשיא הפד של מיניאפוליס, הוא אחד הניצים האגרסיביים ביותר בפד בימים אלה, והוא אמר לאחרונה דברים כמו: “השוק הולך להפסיד במשחק הריבית מול הפד”.
הכוונה שהמשקיעים תמחרו ריבית – כפי שמשתקפת מתשואת האג”ח, נמוכה מתחזית הפד.
הפד לא צריך לשחק מול השוק, הפד צריך לנסות לנתח את הנתונים ולקבל את ההחלטות הטובות ביותר על סמך הסיכונים המאקרו-כלכליים.
כאשר פקיד בפד מדבר על ניצחון במשחק מול השוק, זה מגדיל את הסיכוי שמשהו ישתבש.
לאחר שהשווקים קרסו עקב הערות ניציות של פאוול בנאום ג’קסון הול, קשקרי אמר לבלומברג: “דווקא שמחתי לראות כיצד נאום ג’קסון הול של יו”ר פאוול התקבל”.
לא רק שהדעות הללו קיצוניות מדי, אלא גם אינן עקביות.
קשקרי הוא אותו אדם שב-2020 דיבר על “כסף אינסופי” מהפד.
במאמר ברויטרס מיוני 2021, כאשר האינפלציה כבר הפכה לבעיה הולכת וגוברת בקנה מידה עולמי.
18 ביוני (רויטרס) – נשיא הפדרל ריזרב של מיניאפוליס, ניל קשקרי, אמר ביום שישי שהוא רוצה לשמור את הריבית לטווח הקצר של הבנק המרכזי בארה”ב קרוב לאפס לפחות עד סוף 2023 כדי לאפשר לשוק העבודה לחזור לטרום המגיפה שלו.
סיליקון וואלי עשתה טעות חמורה בכך שלא ניהלה את סיכון הריבית בצורה הנכונה, ואולי גם התרכזה יותר מדי בסטארט-אפים.
אבל צריך להכניס את זה לפרספקטיבה המתאימה. עברנו מ”כסף אינסופי” ו”אין עליות ריבית עד סוף 2023″ ל”השוק יפסיד במשחק הריבית”” ואני “שמח לראות את השוק מדמם”.
לא רק ששיעורי הריבית היו תנודתיים בצורה יוצאת דופן לאחרונה, אלא שהפד האחראי על הריבית התהפך מיונה לעמדה ניצית ביותר במהירות שיא.
תוצאה חיובית של קריסת סיליקון וואלי יכולה להיות שהפד יבין סוף סוף שהוא צריך להאט את הקצב ולהישאר עם ראש פתוח יותר בהחלטות המדיניות שלו ובמסרים שהוא שולח לשוק.
לסיכום
הימים הקרובים הם קריטיים בנוגע לניהול סיכון הפיקדונות וסיכון הדבקת כל המערכת הבנקאית. אם הרשויות יקבלו החלטות חכמות בעניין הזה, אני לא רואה סיבה שההתמוטטות הסיליקון וואלי תיצור הדבקה ברחבי הכלכלה. זה כנראה ישפיע על תנאי האשראי ויאט את הכלכלה עוד יותר, אבל זה שונה מאוד ממשבר פיננסי, וזה יכול אפילו לעזור לאינפלציה.
בצד החיובי, המשבר הזה צריך לאלץ את הפד לנקוט סוף סוף בגישה מאוזנת יותר למדיניות המוניטרית ולמסרים. לפחות הם צריכים להפסיק להזיז את היעד כל הזמן וליצור תנודתיות חסרת תקדים בריבית, שהיא רעילה מאוד לשווקים ולכלכלה.
גילוי נאות: אינני יועץ השקעות. כתבתי את המאמר הזה בעצמי, הוא מביע את דעותיי שלי ואין בו בגדר המלצה לבצע פעולה בנייר ערך. אינני מקבל שום תמורה ואין לי קשר עסקי עם חברה אשר מניה מוזכרת במאמר זה. השקעות בניירות ערך כרוכה בסיכון. אחריות על כספכם היא שלכם בלבד.
